宏观角度,核心城市二手房市场繁荣力度和长度将超预期,核心城市二手房将是未来信用创造主体。银行必给地产加杠杆、经济下行信用创造靠地产逻辑永不变,但三四线作为信用创造主体的历史已经翻篇。未来核心城市二手房将是信用创造的主体:核心城市明显存在二元格局:计划和市场,二手房市场因更市场化定价、所受交易束缚更少,将成为未来信用创造的主体。
   
微观角度,近期核心城市二手房成交回暖趋势明显。从链家数据来看,北京、上海、杭州、南京、天津三月以来二手房成交套数大幅提升。3月前两周,北京、南京、杭州分别成交4787套、694套和395套,分别超过2月整体成交套数的40%、62%和78%。从带看量、议价空间、成交周期等先行指标看,市场回暖趋势明确。另外,相关媒体报道,杭州3月1日到3月7日成交1587套,仅一周完成整个2月份销售量的70%。南京3月4日-3月10日,一周成交1280套,创下2019年以来单周成交量新高。
   
公司将充分受益核心城市基本面回暖,享受规模和利润率双提升。公司当前布局17个核心城市,其中北京市占率13%,排名第2,杭州市占率25%,排名第1,南京市占率10%左右。基本面回暖,公司不仅佣金规模提升,利润率也会明显提升。预计二手代理业务整体净利润率将从7%左右提升至10%左右,杭州等布局较好城市更是有望从12%-15%提升至20%以上。
   
公司其他业务也将受益核心城市回暖,而公司所布局的17个城市基本都位于核心城市,趋势向好。除了二手房代理销售业务外,其他业务包括新房代理和分销、资产管理业务(相寓)和二手房租赁业务。
   
投资建议:核心城市二手房将是信用创造主体,核心城市二手房繁荣力度和长度将超预期。公司较早布局核心城市,将充分受益二线城市基本面弹性,带来规模和利润率双提升。我们预计公司2018、2019、2020年EPS分别为0.28、0.32和0.40,按照2019年3月14日收盘价,对应的PE分别为21.7倍、18.9倍和15倍,给予“审慎增持”评级。
   
风险提示:商誉减值风险,货币政策大幅收紧,核心城市调控超预期严格,小非减持风险。